长江养老俞平康：超配债券低配股票

       累计投资收益率达到49.6%，高于行业平均水平42.8%，业绩波动率1.93%，低于行业平均水平(4.09%)。

作为保险资管行业第一个进行事业部改制的公司，拥有五个投资事业部，长江养老取得了上述不错的投资成绩单。而俞平康作为保险资管行业唯一一位首席经济 学家，对资本市场有着自己独特的判断。“未来几个月，资金面因素将进一步变化，‘货币堰塞湖’对股市支撑的逻辑被打破，股市将继续震荡下行。”俞平康认 为。在他看来，近一个月来，货币淤积于资本市场的逻辑正在发生改变，流入股市这个“货币堰塞湖”的资金开始边际减少，而资金通过新股发行流出股市的预期开 始增强。货币之水逐渐退潮。而从整个的经济周期角度来讲，他认为债市的投资机会大于股市。

货币堰塞湖还会发生

经济观察报：你如何看待全球股市的下跌？

俞平康：可能会受三方面原因影响，一是全球性宽松货币政策遭受打击，欧央行会议宽松不达预期、拥有投票权的波士顿联储主席Rosengren发表鹰派 言论，引起欧美股市大幅调整。二是监管层表示将加强股市服务实体功能，对贫困地区开通IPO绿色通道，引发市场对于股票供给上升的预期。三是G20维稳预 期结束后的滞后反应。

回顾今年2月初以来的市场行情，沪指自2638点震荡反弹近7个月，其根本原因在于“货币堰塞湖”在股票市场中的反应。虽然货币政策总量稳健，但由于 银行惜贷以及实体融资需求疲弱，总量货币通过银行信贷流向实体的渠道被堵塞，淤积于资本市场。而在资本市场中，由于发审制的限制，资金流向实体经济的体量 十分有限，因而在各大类资产市场中形成货币堰塞湖，推动股市、债市、房地产价格全面上涨。然而，近一个月以来，以上逻辑发生转换。流入股市这个“货币堰塞 湖”的资金开始边际减少，而资金通过新股发行流出股市的预期开始增强。货币之水逐渐退潮。

经济观察报：对于接下来几个月的资本市场，你有怎样的判断？看好哪些板块？

俞平康：未来几个月，资金面因素将进一步变化，“货币堰塞湖”对股市支撑的逻辑被打破，股市将继续震荡下行。在短期的第一波调整的过程中，2900点 可能是底线，此后或有反弹，近期公布的货币金融数据是重要影响因素之一；但若美联储释放强烈加息信号，全球股市都将再度大幅下行，A股也将被波及，或将跌 破2800点。

从股市的驱动因素来看，基本面已经不是主要原因，稳增长显成效—实体经济好转—企业盈利改善的逻辑链条并不通畅。决定市场趋势的主要因素在于资金面的变化，即股票市场资金流入量减少，但流向实体的资金量增加。

比较看好防御性板块和供给侧改革带动价格上升的行业；此外，PPP链条前期表现火热，其中一些纯粹的概念性股票亦疯狂上涨，未来一段时间，财政稳增长 仍将通过PPP发力，但在市场下行环境中，由概念推升的股票存在较大下跌风险，但可以关行业中精选有业绩、有订单的企业。

超配债券低配股票

经济观察报：目前，保险服务供给侧改革正在进行中，在供给侧改革过程中，保险资金或者说长期资金能够发挥哪些作用？在三去一降一补的过程中，险资应该投向哪？

俞平康：我觉得保险资金作为长期的资金，的确可以起到金融市场稳定器的作用，因为保单本身作为系统的一部分帮助资源传导到最高效使用的地方。以我们养 老金管理行业为例，我们把大家的养老金归结到一起，投向长期产生稳定收益的行业，这本身从资金的运用角度来讲，就是对社会起到了积极的贡献。从保险行业来 讲，我们提供多功能、多元化的产品，避免在重大灾难或重大风险事件到来的时候，对个人、企业或是整个社会的收入和经济造成过大的波动，这其实是保险能够起 到的非常积极的作用。

经济观察报：在大类资产配置中，你坚持怎样的策略？比较看好哪一类资产？对宏观经济有怎样的判断？

俞平康：在整个经济下行的过程当中，我们肯定超配债券低配股票。低配高风险资产，超配低风险资产，是从中长期着眼的任何一家长期资产管理机构一个共同 的选择。每一类资产管理机构都有它独特的监管环境，养老金也有严格的监管。资产配置就是说，从整个经济周期角度来讲，我认为债券的投资机会大于股票，从中 期角来看，我们的货币相当宽松，这种情况之下，债券市场必然优于股票市场。

目前宏观经济已经走过了急速下行的阶段，市场后面是缓慢的过程。这样一个过程会有多长，我个人没有很悲观。其他保险资产管理机构管理者或是市场上的一 些人士，可能会有非常悲观的预警，但这是我们养老金管理机构必须扎扎实实做的功课。我并不赞成2018年之后市场上一个普遍悲观的论调，因为我认为 2018年之后中国经济的下行压力，很可能来自于外部风险而不是内部的风险。最大的风险很可能是来自于国际市场，来自于美国，很可能会产生经济危机等等。 一旦世界经济产生动荡，影响到我们的出口和其他方面资本市场的情绪，使得我们整个经济在刚开始复苏的时候又面临挑战，所以经济的前景不容乐观。但是也不必 过度悲观，总体上可能会有下行的趋势，但是下行的趋势本质上是在减缓，同时只要我们改革得以顺利的推进，我们中国经济增长的空间还是巨大的。